[마켓PRO]"앞으로 2~3년간은 채권 투자의 적기"

10월 고용 보고서는 엇갈린 내용으로 발표되었습니다. 신규 취업자는 예상보다 많은 26만여명이었지만 실업률은 3.7%까지 증가했습니다. 즉, 고용자가 많았음에도 실업률이 증가했는데 이는 조사방법상의 차이로 해석됩니다. 이번 발표는 고용이 늘면서 연준이 금리 인상을 계속할 것이라는 우려를 낳은 한편, 실업률도 오르면서 노동시장이 느린 속도로 냉각되기 시작했다는 신호로도 해석되었습니다.

더 중요한 것은 임금 수준인데 서비스업과 건설업종의 임금 증가율이 여전히 강한 상태입니다. 이처럼 아직은 연준의 우려를 더할 내용들이 많이 있습니다. 하지만 물가와 고용, 두 가지만 보고 의사결정을 하기에는 상황이 많이 복잡합니다. 계속해서 변동성이 높을 것으로 보여집니다. 이번 주 IB들의 강조 내용은 다음과 같습니다.

지난 10년간 채권에 비해 주식의 수익률은 압도적으로 높았음. 하지만 향후 2~3년간은 채권투자의 수익률이 매우 높을 것으로 보여 채권투자의 적기로 보여.

11월 초 연방준비제도이사회는 2007년 이후 처음으로 정책금리를 다시 75bp 올려 4%로 올렸습니다. 불과 8개월 만에, 금리를 375 bp 인상했습니다. 다만, 연준은 엄청난 규모의 금리인상 시대에서 2%라는 물가상승률 목표로 돌아가는 과정에서 좀 더 신중한 접근이라는 정책 변경을 제시했습니다. 올해 초, 연준은 잠재적으로 치솟는 인플레이션 기대와 너무 완화적인 금융 상황에 맞서 싸우기 위해 정책 금리를 "빠르게" 인상하는 데 초점을 맞췄습니다. 현재, 연준이 여전히 금리를 인상할 것으로 보이지만, 그 속도는 이제 느려질 것입니다. 시장에 좋은 소식과 나쁜 소식이 있습니다.

나쁜 소식은 금리가 오를수록 경기 침체가 올 확률이 높아진다는 것입니다. 좋은 소식은 느려진 금리인상 속도가 시장 전반의 변동성을 줄일 수 있도록 작용한다는 것이며, 또한 그와 같은 정책의 변화가 연준이 성장 또는 인플레이션에서 의미 있는 전환점을 포착할 수 있는 기회를 제공할 수 있다는 것입니다. 회의 후 주가는 하락했지만, S&P 500 지수는 지난 한 달 동안 여전히 호조를 보이며 경기민감적인 업종들이 강세를 보이고 있습니다.

채권 금리도 엇갈리게 상승하고 있습니다. 2년 만기 국채금리는 현재 사이클 최고치로 거래되고 있지만, 10년 만기 국채금리의 반응은 훨씬 더 조용했습니다. 연준은 12월과 내년 초 더 느린 속도로 움직일 것으로 보이지만, 경제와 시장은 2023년까지 더 높은 금리와 그 결과에 잘 대응해야 할 것입니다. 위험자산의 지속적인 반등에 대한 청신호는 여전히 없지만 채권은 중기적으로 높은 수익률과 총 수익의 잠재력을 제시하고 있습니다.

JP모건은 주식시장을 선호합니다만 더 효율적이고 접근하기 쉬운 부의 원천을 찾는 데 어려움을 겪고 있습니다. 지난 10년 동안 주식시장은 올해 폭락에도 연 평균 12.9%의 수익률을 제공했지만 채권은 그 반대였습니다. 또, 채권은 수익률의 제한이 있고 주식은 무한했습니다. 저금리는 투자자들에게 적은 수익률과 경기 침체 시 제한된 보호만을 제공했습니다. 통화정책의 한가지 특징은 안전한 채권 발행으로 돈을 조달해 더 위험한 자산이나 실물경제에 투입하는 것이었습니다. 코어 채권의 수익률은 지난 10년간 총 누적으로 겨우 7.5%였습니다. 하지만 이제 세계 중앙은행들의 공격적인 금리 인상 캠페인과 기록적인 최악의 채권 매도 이후, 우리는 채권을 사랑하는 법을 다시 배우고 있습니다.

분명히, 단기 금리는 훨씬 더 높습니다. 투자자들은 미국 정부에 100달러를 빌려줌으로써 향후 2년 안에 9달러 이상을 벌 수 있습니다. 안정적인 수입을 찾고 계십니까? 지방채를 확인해 보세요. 일부 지방채(세율이 낮은)는 액면가 또는 액면가에 근접하여 구입할 수 있는 5% 수익률을 제공하고 있습니다. 지난 10년 동안 투자자들은 동일한 수익률에 대해 액면가보다 15-20% 높은 금액을 지불해야 했습니다. 잠재적인 경기 침체에 대한 보호를 찾고 계십니까? 장기 투자등급 채권은 연준이 기준 금리를 2.5% 이하로 금리를 인하한다면 향후 3년간 총 20~30%의 수익률을 제공할 수 있습니다. JP모건은 여전히 주식시장을 선호하지만, 아직은 주식시장은 상황이 어렵습니다. 글로벌 금리 인상 캠페인이 마지막 단계에 도달하고 실물 경제가 그 결과를 느끼기 시작하면서 채권은 앞으로 더 가치가 있을 것입니다.

경제 지표가 엇갈리게 나오고 일부 희망 섞인 주장이 있지만 대부분의 주요 데이터들은 경기침체가 불가피하다는 점을 암시하고 있어. 주식의 바닥권도 아직 지나지 않았음에 유의할 필요.

경제의 방향성에 대한 초기 신호를 제공하는 많은 데이터는 계속해서 부정적인 상황입니다. 첫째, 컨퍼런스보드의 선행지표지수는 6개월 동안 마이너스권으로 더 내려가고 약점이 더 광범위해졌습니다. 컨퍼런스보드에 따르면, "최근 몇 달 동안 선행지표지수의 지속적인 하향 궤적은 연말 전에 경기 침체가 점점 더 일어날 가능성을 시사합니다."

둘째, 과거 자료에 대한 통계적 분석을 살펴보면 실업 보상 청구, 노동 시장 강도에 대한 인식, 실질 소득, 은행 대출 조건, 주택 및 소비 지출의 악화가 모두 12개월 이내에 불황이 올 것이라는 점을 암시합니다. 어플라이드 글로벌매크로 리서치(AGMR)의 한 연구원은 "미국의 경기침체가 3월까지 시작된다고 가정하면, 현재의 데이터들은 현 시점에서 우리가 예상하는 것에 가깝거나 혹은 더 나쁘다"고 말합니다. 셋째, 이와 관련해서 보면, 실질 GDP가 3분기에 연 환산 2.6%로 크게 반등했음에도 불구하고 최악의 상황은 아직 지나지 않았을 수 있습니다.

BofA의 연구는 경제 약세와 내년 전면적인 위축을 지적하고 있고 이외에도 미 경제분석국의 GDP 보고서는 경기 모멘텀 하락이 정말로 빨라지는 것을 보여주고 있습니다. 인플레이션과 공격적인 연준 긴축은 분명히 소비자 수요와 주택 수요를 억제했습니다. 최저 수준의 실업률과 강력한 명목 임금 상승에도 불구하고, 3분기 인플레이션을 반영한 소비자 지출은 30년 평균 속도의 절반인 1.4% 증가하는 데 그쳤으며, 이는 수정된 공급망으로 인해 제품 가용성이 증가하고 서비스에 대한 접근성이 정상화되었음에도 불구하고 그런 상황입니다. 동시에 30년만기 주택담보대출 금리가 지난 1년 동안 3%에서 7% 이상으로 뛰면서 GDP 성장에 대한 소비자 부문의 기여는 점점 감소하고 있습니다.

2022년 10월 21일 연준의 보고서인 '팬데믹 기간 동안 초과저축'에 따르면 팬데믹 셧다운 및 다양한 팬데믹 관련 정부 지원금(지원금, 학생 대출 부채 지급 연기, 자녀 공제, 추가 실업 보상)은 2021년 3분기까지 총 개인 저축액을 기본 추세를 초과하여 2조 3천억 달러만큼 증가시켰습니다. 이러한 초과 저축은 활동 정상화와 치솟는 인플레이션으로 인해 감소했지만, 연준의 연구원들은 2022년 중반에 여전히 약 1조 7천억 달러에 달했다고 추정합니다. 다만, 전체적으로 보면 2019년 말 이후 누적 물가상승률 16%와 올해 대규모 포트폴리오 손실을 고려할 때 2022년 초의 30%라는 놀라운 명목 가계 순자산 증가폭은 2022년 말에는 3년 만의 증가세가 약 5%로 크게 감소합니다.

넷째, 3분기 놀라운 비즈니스 장비 투자에도 불구하고, 여러 가지 이유로 인해 실질 자본지출 증가율이 하락세를 유지할 가능성이 높습니다. 여기에는 명목 GDP와 기업 수익 증가의 둔화, 신용 시장의 긴축 등이 포함됩니다. 달러 강세와 유럽의 성장 기대치 붕괴는 미국의 투자와 제조업 사이클에 어려움을 가중시킵니다. ISM 지수의 하락 추세는 이러한 견해와 일치합니다. ISM 지수는 10월에 50.2까지 떨어졌고, 향후 몇 달 동안 50선 아래의 마이너스 권역으로 최종적으로 하락할 것이라는 BofA의 전망대로 움직이고 있습니다. 제조업도 18개 제조업 중 8개 업종만이 10월에 더 강한 활동을 보이고 있고, 18개 업종 중 3개 업종만이 9월의 5개 업종에 비해 신규 수주가 증가했다고 보고했습니다. 약세의 일부는 수출 주문의 빠른 감소에서 비롯되었습니다.

다섯째, 글로벌 성장 전망이 약화되고 제조업 수출 수주가 빠르게 위축되고 달러화 강세가 수입을 부추긴다는 점에서 GDP 3분기 반등을 이끈 순수출의 상승세가 지속되기는 어려울 것으로 예상됩니다. 마지막으로, 그러나 중요한 것은 지금까지의 공격적인 연준 긴축의 많은 부분이 아직 지나지 않았고, 파월 연준 의장이 11월 2일에 분명히 밝혔듯이 긴축 캠페인의 끝도 보이지 않습니다. 따라서 앞으로 몇 달과 4분기 동안 많은 제약들이 경제에 타격을 줄 것 같습니다.

전반적으로, 금융 상황이 다시 완화되고, 달러화가 안정되고, 기업과 소비자 기대가 현재 경기 침체 수준에서 상승하고, 선행 지표는 하락을 멈추고, 통화 공급은 다시 상승하기 시작하는 등 이 모든 것이 개선되어야, 성장이 회복되고 새로운 강세 시장이 재개될 가능성이 높아집니다. 연준의 유동성 긴축 계획과 다양한 경제 성장 선행지표의 부정적인 신호를 고려할 때, 이러한 결과는 내년에 발생할 가능성이 점점 적어지고 있습니다. 불황의 한가운데 이전에는 주식이 좀처럼 바닥을 드러내지 않습니다. 미국 주식시장은 보통 실업률이 가장 빠르게 상승하고 있는 시기 무렵과 제조업 ISM 지수가 바닥을 치기 직전에 바닥을 치며 두 가지 결과 모두 BofA가 보기에 가까운 시일 내에 일어날 것 같지 않습니다.

편득현 NH투자증권 WM마스터즈 전문위원 sgtpyun@nhqv.com