갤럭시리서치 "스트래티지, 새 자본정책으로 시간 벌어…구조 문제는 남아"

세계 최대 비트코인 보유 상장사 스트래티지(Strategy)의 새 자본 운용 정책이 단기 유동성 우려를 낮췄지만, 구조적 부담을 완전히 해소한 것은 아니라는 분석이 나왔다.

3일 갤럭시리서치의 알렉스 쏜 리서치 총괄은 주간 리서치 브리프를 통해 스트래티지의 디지털 크레딧 자본 프레임워크에 대해 "현명한 결정"이라고 평가하면서도 "구조적 문제를 영원히 해결하지는 못할 수 있다"고 밝혔다.

스트래티지는 지난달 29일 디지털 크레딧 자본 프레임워크를 발표했다. 해당 방안에는 달러 준비금 정책, STRC 배당 정책 조정, 우선주와 보통주 각각 최대 10억달러 규모의 환매 프로그램, 비트코인 현금화 프로그램 등이 포함됐다. STRC 연간 배당률은 기존 11.5%에서 12.0%로 인상됐다.

이번 조치는 스트래티지의 우선주 상품인 STRC가 최근 큰 압박을 받은 가운데 나왔다. STRC는 100달러 부근에서 거래되도록 설계됐지만, 비트코인 하락과 달러 준비금 감소, 배당 재원 우려가 겹치며 지난달 26일 71.25달러까지 하락했다.

쏜 총괄은 시장의 우려가 스트래티지의 자산 부족이 아니라 달러 유동성에 있었다고 봤다. 스트래티지는 약 84만7363BTC를 보유하고 있지만, 우선주 배당을 안정적으로 지급하기 위해 현금이 충분한지에 대한 의문이 커졌다는 설명이다.

그는 스트래티지가 보통주 발행을 통해 10억달러 이상의 현금을 확보하고, 최소 12개월치 현금 준비금 정책을 공식화했으며, 현재 약 17개월치 배당·이자 지급 여력을 마련했다고 설명했다.

쏜 총괄은 "시장은 단기 자금 압박을 걱정하고 있었고, 스트래티지는 상당한 시간을 벌었다"고 평가했다. 이어 이번 발표의 핵심은 개별 조치보다 이사회가 다양한 자본 운용 수단을 승인했다는 데 있다고 분석했다.

그는 퐁 르 스트래티지 최고경영자(CEO)의 발언을 인용해 "스트래티지는 일방적인 자본 발행에서 적극적인 자본 관리로 진화하고 있다"고 전했다. 이는 스트래티지가 시장 상황과 관계없이 무조건 비트코인을 쌓는 전략에서 벗어나, 대차대조표 양쪽을 함께 관리하겠다는 메시지로 풀이된다.

가장 논란이 되는 부분은 비트코인 현금화 프로그램이다. 쏜 총괄은 해당 문구가 스트래티지가 필요할 경우 비트코인을 매각할 수 있다는 뜻이라고 봤다. 다만 이는 매각 확정이 아니라, 이사회가 비트코인 일부 현금화 가능성을 열어둔 조치다.

쏜 총괄은 "우리는 스트래티지가 비트코인을 파는 것을 보고 싶지는 않다"고 밝혔다. 그는 스트래티지의 정체성과 MSTR 프리미엄이 장기 비트코인 노출을 제공하는 영구적 수단이라는 전제 위에 세워져 왔다며, 비트코인 매각은 이 서사를 약화시킬 수 있다고 지적했다.

다만 그는 비트코인 일부 매각 가능성을 열어둔 배경은 이해할 수 있다고 설명했다. 쏜 총괄은 "84만7363BTC를 보유한 회사가 일시적인 현금흐름 우려를 실존적 위기로 키우도록 둬서는 안 된다"고 말했다. 소량의 비트코인 매각이 자본 구조의 무질서한 악화를 막고 우선주를 보호하며 더 나은 시장 환경을 기다릴 시간을 벌어준다면 방어 가능한 선택이라는 설명이다.

그는 또 스트래티지가 보유 비트코인을 직접 매각하지 않고 수익을 낼 수 있는 방안도 검토해야 한다고 제안했다. 예를 들어 보유 비트코인의 일부를 보수적인 조건으로 대여하거나, 옵션 전략을 활용해 변동성을 수익화하는 방식이다. 다만 대여는 거래상대방 위험을, 옵션은 상승 여력 제한을 초래할 수 있어 엄격한 위험 관리가 필요하다고 덧붙였다.

쏜 총괄은 현재 비트코인 시장 환경이 여전히 약하고, 아직 저점을 확인하지 못했을 수 있다고 봤다. 그는 "때로는 최고의 거래가 아무 거래도 하지 않는 것"이라며 "이번 조치는 스트래티지가 더 나은 시장 환경을 기다릴 수 있는 공간을 제공한다"고 평가했다.

스트래티지의 새 자본정책은 발표 직후 시장에서 긍정적으로 받아들여졌다. 발표 당일 MSTR은 약 12.6% 상승했고, STRC도 약 12.2% 올랐다. 다만 쏜 총괄은 스트래티지가 여전히 대규모 우선주 구조와 반복적인 지급 의무를 안고 있는 만큼, 이번 조치가 시간을 벌어준 것은 맞지만 장기 구조 문제까지 완전히 해소한 것은 아니라고 진단했다.